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為規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資，強(qiáng)化投資者保護(hù)，促進(jìn)直接融資健康發(fā)展，有效防控金融風(fēng)險(xiǎn)，10月12日，央行發(fā)布《標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)認(rèn)定規(guī)則（征求意見(jiàn)稿）》（下稱《認(rèn)定規(guī)則》）?！墩J(rèn)定規(guī)則》作為“資管新規(guī)”的配套措施，明確了標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的范圍、應(yīng)符合的條件，同時(shí)闡明之前部分屬性較為模糊的業(yè)界所謂的“非非標(biāo)”亦屬非標(biāo)。此外，還做出了過(guò)渡期安排，以保證政策的平穩(wěn)推行。

《認(rèn)定規(guī)則》的發(fā)布于資管行業(yè)而言，有著多方面影響。中信證券固收首席分析師明明在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示：一是非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)路徑變窄，老產(chǎn)品壓降難度進(jìn)一步加大；二是銀行理財(cái)投資模式受限，投資策略面臨轉(zhuǎn)變；三是作為主要非標(biāo)通道的信托將受到影響，嚴(yán)監(jiān)管推動(dòng)信托加快轉(zhuǎn)型。

華泰宏觀李超團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，《認(rèn)定規(guī)則》對(duì)非標(biāo)的較嚴(yán)管控使得穩(wěn)增長(zhǎng)壓力加大，后續(xù)正式稿仍存在適當(dāng)放松的可能性。認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的出臺(tái)意味著資管新規(guī)最重要的后續(xù)事宜落地，對(duì)金融機(jī)構(gòu)適時(shí)調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、規(guī)范市場(chǎng)生態(tài)，均有較強(qiáng)的正面意義。

細(xì)化標(biāo)準(zhǔn)化

債權(quán)類資產(chǎn)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)

《認(rèn)定規(guī)則》對(duì)標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)進(jìn)行了明確?！墩J(rèn)定規(guī)則》中指出，本規(guī)則所稱的標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)是指依法發(fā)行的債券、資產(chǎn)支持證券等固定收益證券，主要包括國(guó)債、中央銀行票據(jù)、地方政府債券、政府支持機(jī)構(gòu)債券、金融債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具、公司債券、企業(yè)債券、國(guó)際機(jī)構(gòu)債券、同業(yè)存單、信貸資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)支持票據(jù)、證券交易所掛牌交易的資產(chǎn)支持證券，以及固定收益類公開(kāi)募集證券投資基金等。

同時(shí)，央行有關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示，《認(rèn)定規(guī)則》充分考慮標(biāo)債資產(chǎn)認(rèn)定的可操作性，明確由為債權(quán)類資產(chǎn)提供登記托管、清算結(jié)算等基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)的基礎(chǔ)設(shè)施機(jī)構(gòu)作為申請(qǐng)主體，向人民銀行提出標(biāo)債資產(chǎn)認(rèn)定申請(qǐng)，人民銀行會(huì)同金融監(jiān)督管理部門根據(jù)下列條件及有關(guān)規(guī)定對(duì)相關(guān)債權(quán)類資產(chǎn)進(jìn)行認(rèn)定：

一是等分化，可交易。以簿記建檔或招標(biāo)方式非公開(kāi)發(fā)行，發(fā)行與存續(xù)期間有2個(gè)（含）以上合格投資者，以票面金額或其整數(shù)倍作為最小交易單位，具有標(biāo)準(zhǔn)化的交易合同文本。二是信息披露充分。投資者和發(fā)行人在發(fā)行文件中約定信息披露方式、內(nèi)容、頻率等具體安排，信息披露責(zé)任主體確保信息披露真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)。三是集中登記，獨(dú)立托管。在人民銀行和金融監(jiān)督管理部門認(rèn)可的債券市場(chǎng)登記托管機(jī)構(gòu)集中登記、獨(dú)立托管。四是公允定價(jià)，流動(dòng)性機(jī)制完善。

采用詢價(jià)、雙邊報(bào)價(jià)、競(jìng)價(jià)撮合等交易方式，有做市機(jī)構(gòu)、承銷商等積極提供做市、估值等服務(wù)。五是在銀行間市場(chǎng)、證券交易所市場(chǎng)等國(guó)務(wù)院同意設(shè)立的交易市場(chǎng)交易。

華創(chuàng)固收周冠南團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，由于“資管新規(guī)”對(duì)于“標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)描述較為簡(jiǎn)單，《認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)》對(duì)相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行了補(bǔ)充完善，主要是為了未來(lái)出現(xiàn)新的債權(quán)資產(chǎn)時(shí)，可以依據(jù)更為嚴(yán)謹(jǐn)?shù)臈l件對(duì)其是否滿足“標(biāo)準(zhǔn)化”認(rèn)定要求進(jìn)行判斷。

部分“非非標(biāo)”被明確為“非標(biāo)”

值得關(guān)注的是，市場(chǎng)一直關(guān)注的部分“非非標(biāo)”，此次被明確認(rèn)定為“非標(biāo)”。《認(rèn)定規(guī)則》中規(guī)定，銀行業(yè)理財(cái)?shù)怯浲泄苤行挠邢薰镜睦碡?cái)直接融資工具，銀行業(yè)信貸資產(chǎn)登記流轉(zhuǎn)中心有限公司的信貸資產(chǎn)流轉(zhuǎn)和收益權(quán)轉(zhuǎn)讓相關(guān)產(chǎn)品，北京金融資產(chǎn)交易所有限公司的債權(quán)融資計(jì)劃，中證機(jī)構(gòu)間報(bào)價(jià)系統(tǒng)股份有限公司的收益憑證，上海保險(xiǎn)交易所股份有限公司的債權(quán)投資計(jì)劃、資產(chǎn)支持計(jì)劃，以及其他未同時(shí)符合本規(guī)則第二條所列條件的為單一企業(yè)提供債權(quán)融資的各類金融產(chǎn)品，是非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)。

“定性銀登中心、北金所與保險(xiǎn)ABS為非標(biāo)，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)難度進(jìn)一步提升。此前部分企業(yè)主體由于信貸額度或行業(yè)約束難以直接獲得表內(nèi)信貸支持，只能借助非標(biāo)，在轉(zhuǎn)標(biāo)難度提升后，銀行和理財(cái)?shù)葟V義基金可能會(huì)進(jìn)一步限制對(duì)這些企業(yè)的融資”，聯(lián)訊證券李奇霖認(rèn)為，債券逆回購(gòu)、同業(yè)拆借等為非非標(biāo)，但同業(yè)借款不在其中，可能被列入非標(biāo)，影響金融機(jī)構(gòu)對(duì)租賃公司、汽車消費(fèi)金融公司和AMC等機(jī)構(gòu)的資金融出，而這部分資金此前常以非標(biāo)的形式流向城投等企業(yè)，城投融資因此也被間接限制。

《認(rèn)定規(guī)則》對(duì)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)進(jìn)行了嚴(yán)格的細(xì)分及界定，對(duì)于未被納入本規(guī)則發(fā)布前金融監(jiān)督管理部門非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)統(tǒng)計(jì)范圍的資產(chǎn)，央行有關(guān)部門負(fù)責(zé)人則表示，在《認(rèn)定規(guī)則》過(guò)渡期內(nèi)，可豁免《認(rèn)定規(guī)則》關(guān)于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)投資的期限匹配、限額管理、集中度管理、信息披露等監(jiān)管要求。過(guò)渡期結(jié)束后尚在存續(xù)期內(nèi)的，按照有關(guān)規(guī)定妥善處理。

光大證券研究所銀行業(yè)首席分析師王一峰在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示，對(duì)于增量“非標(biāo)”而言，重要的是新業(yè)務(wù)的合規(guī)發(fā)展，主要面臨的是發(fā)展速度的問(wèn)題；而對(duì)于存量“非標(biāo)”而言，主要是防止流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生。從銀行業(yè)目前反饋的情況看，“資管新規(guī)”關(guān)于期限匹配、禁止資金池、合格投資者標(biāo)準(zhǔn)等監(jiān)管要求，對(duì)非標(biāo)資產(chǎn)限制影響較大。過(guò)渡期內(nèi)存量非標(biāo)處置既是重點(diǎn)又是難點(diǎn)，監(jiān)管方面十分關(guān)注，需要系統(tǒng)施策。

在他看來(lái)，從目前的評(píng)估情況看，存量“非標(biāo)”業(yè)務(wù)的處置難點(diǎn)主要有：一是存量問(wèn)題非標(biāo)資產(chǎn)處置。涉及問(wèn)題資產(chǎn)的確認(rèn)，回表資產(chǎn)的估值，回表的路徑，交易的合規(guī)性，回表計(jì)提撥備和處置方式等。二是長(zhǎng)期非標(biāo)債權(quán)由于距離到期日較遠(yuǎn)，面臨新產(chǎn)品發(fā)行承接困難，回表會(huì)形成對(duì)銀行表內(nèi)資本和流動(dòng)性管理的一定影響。

短期內(nèi)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)影響有限

《認(rèn)定規(guī)則》的發(fā)布，對(duì)金融機(jī)構(gòu)行為的影響而言，華創(chuàng)固收周冠南團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，銀行理財(cái)方面主要關(guān)注資產(chǎn)配置的轉(zhuǎn)移與理財(cái)收益率的下行。在銀行理財(cái)投資端，一方面受限于期限匹配的要求，過(guò)去的“非非標(biāo)”資產(chǎn)將與“非標(biāo)”資產(chǎn)一同壓縮，部分資金從非標(biāo)轉(zhuǎn)向標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)；另一方面，由于可投“非非標(biāo)”減少進(jìn)一步降低理財(cái)產(chǎn)品收益率，或?qū)⒋偈广y行理財(cái)進(jìn)一步下沉信用資質(zhì)或部分轉(zhuǎn)向權(quán)益市場(chǎng)獲取收益。在負(fù)債端，銀行會(huì)繼續(xù)引導(dǎo)投資者購(gòu)買長(zhǎng)期定開(kāi)或定期理財(cái)產(chǎn)品，拉長(zhǎng)負(fù)債端久期，以匹配非標(biāo)資產(chǎn)期限。需要說(shuō)明的是，對(duì)于非標(biāo)的監(jiān)管并不會(huì)影響目前的“現(xiàn)金管理類產(chǎn)品”。

同時(shí)，其指出，信托和券商既是非標(biāo)資產(chǎn)的主要?jiǎng)?chuàng)設(shè)者，也是主要投資者。盡管信托計(jì)劃的產(chǎn)品久期要長(zhǎng)于理財(cái)產(chǎn)品，但在完全期限匹配的前提下投資非標(biāo)，其投資能力也會(huì)受到一定沖擊；券商資管產(chǎn)品則需要考慮證監(jiān)會(huì)私募資管產(chǎn)品監(jiān)管要求的相關(guān)約束，過(guò)去部分以非標(biāo)投資為主的機(jī)構(gòu)或面臨轉(zhuǎn)型。

廣發(fā)證券宏觀經(jīng)濟(jì)研報(bào)中指出，未來(lái)值得關(guān)注的是票據(jù)交易所市場(chǎng)能否有創(chuàng)新產(chǎn)品被界定為標(biāo)債資產(chǎn)。票交所是國(guó)務(wù)院同意設(shè)立的票據(jù)交易平臺(tái)，滿足標(biāo)債資產(chǎn)認(rèn)定的第五個(gè)條件?，F(xiàn)在票交所上面交易的票據(jù)無(wú)法滿足等分化等要求，不能算作標(biāo)債資產(chǎn)。然而未來(lái)票交所的創(chuàng)新產(chǎn)品能否滿足“等分化，可交易”、“信息披露充分”、“集中登記，獨(dú)立托管”、“公允定價(jià)，流動(dòng)性機(jī)制完善”等其他4條認(rèn)定細(xì)則，從而被界定為標(biāo)債資產(chǎn)，為實(shí)體企業(yè)融資拓寬渠道，這一點(diǎn)值得后續(xù)保持關(guān)注。

對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)而言，明明認(rèn)為，短期影響相對(duì)有限。從房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金角度看，一方面，信托貸款占房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金比重較小，影響有限。另一方面，融資量的減少對(duì)地產(chǎn)投資的傳導(dǎo)具有滯后性。從21世紀(jì)以來(lái)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投融資數(shù)據(jù)看，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源增速走勢(shì)趨于一致，而房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速拐點(diǎn)滯后房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源增速拐點(diǎn)約6個(gè)月，因此嚴(yán)監(jiān)管下籌資的減少不會(huì)立刻反應(yīng)在投資數(shù)據(jù)中，中間存在的反應(yīng)時(shí)長(zhǎng)擴(kuò)大了政策維持穩(wěn)定的空間。